（二）礦機廠商拓展人工智能業務以應對幣價波動
比特大陸、嘉楠耘智等全球領先的比特幣礦機公司已經于早前嘗試將自身在ASIC芯片設計上的優勢“復制”到其他業務中，例如人工智能（AI）芯片的研發，這有助于其擺脫對礦機業務的依賴，使其業務收入減少與幣價波動的相關性，也利好我國的半導體產業。
（三）豐水期礦場空置率高，枯水期礦場空置率有望下降
受制于礦機廠商的謹慎態度、欠佳流片率和對未來幣價的觀望，礦機目前供應不足，加之2018年，面對國內嚴格的監管環境，數十萬臺礦機出海，流向伊朗等地，2019年豐水期的四川礦場并未出現機位難求的局面，相反，空置率較高。
另一個容易被忽視的原因是，2017年比特幣價格高歌猛進，從1000美元漲至近20000美元，刺激了大批礦工的挖礦熱情，許多礦場在這一階段開工建設，但2018年，比特幣旋即進入熊市，加之2019年，礦機產能有限。另外，2019年的豐水期較2018年更晚；2019年6月四川部分地區的地震使一些河道斷流，部分礦場將礦機遷往云南。這些因素共同造成了：相較于2017年、2018年，2019年的礦場出現較高的空置率。
需要注意的是，由于豐水期結束后，礦工在西南地區獲得平水期和枯水期電力的可能性較低（電力有限，難以分配），不得不向西北地區搬運礦機，而路途中會有10-20%的礦機耗損。所以，購買了新推出的、能效比較低的礦機（如螞蟻S17、神馬M20）的礦工更傾向于直接將礦機托管于西北。
枯水期，西北礦場的空置率將有所下降，甚至出現“機位難求”的局面。另外，由于7nm等新型號礦機對礦場溫度等硬件條件更為敏感，我們預計，隨著礦機的更新換代，礦場的管理需要提升溫度控制水平，例如，從使用負壓風機向使用空調、壓縮機和液冷等設備轉變。另外，由于競爭激烈，礦場管理需更智能化、透明化，以增強客戶對自己的信任。
投資建議1. 不同于市場認知，我們發現，
比特幣全網算力的重心（六成以上）仍在中國，而四川豐水期在全球范圍內都顯得十分低廉的電費為這一結論增添了注腳；另外，雖然挖礦耗能較大，但七成以上的比特幣挖礦使用的是可再生能源，且大部分是不并網的“棄水”，它并非一無是處的高能耗產業，對當地就業、消費和經濟發展也有一定的拉動作用。需要關注后續各級政府對“淘汰”挖礦產業的政策的執行力度。2. 比特幣挖礦已經形成清晰的產業鏈：礦機廠商-礦工-礦場/礦池-云算力平臺-云算力投資者。
該產業鏈的每一環作為一種商業模式的生存狀態都與比特幣的價格密切相關。其中，多家中國礦機廠商設計出了行業內領先的礦機芯片，并試圖在傳統資本市場一展藍圖，近年來比特大陸、嘉楠耘智等還嘗試將在挖礦業務上的積累的資本優勢和ASIC能力“拓展”到人工智能業務中，并已經取得一些成績；
礦場作為一種商業模式的核心是當地資源的整合能力，需“一事一議”，其經驗的規模化復制門檻較高；經營礦池的核心亦為資源連接，有較多算力資源和商務運營經驗的團隊更有競爭優勢；云算力平臺將挖礦算力進行了標準化拆分，使“算力”成為一種類金融產品，提高了它的流動性，降低了挖礦門檻，對其商業模式影響最大的是本身的資金實力和由業務特性偏向金融業務導致其可能面臨的監管壓力。
3. 2018年前11個月比特幣價格持續下跌，從13000美元左右跌至6000美元，全網挖礦算力仍然上漲，直到幣價跌至6000美元左右，算力才開始下降。這說明在6000美元左右，仍然有許多礦工有盈利，而有些則選擇了礦機、退出挖礦市場，這說明礦工的挖礦成本呈分化狀態。其中，在熊市中，電費對礦工的挖礦決策影響重大。2018年11月，礦機算力才開始下降的一個重要原因即全球挖礦重鎮——四川枯水期來臨，礦工挖礦成本陡然上升。而在2019年的豐水期里，幣價與算力齊飛，挖礦產業鏈全線復蘇，各業態機會凸顯。根據我們的分析，在2019年上半年的牛市行情推動和礦機廠商的新一輪發貨周期下，四川礦場的空置率已經降低，比特幣全網算力已經從5月31日的51EH/s增長至6月30日的62.6EH/s，漲幅為22.7%，并有望進一步增長。
4. 我們看好礦機產業鏈上礦機廠商的投資機會。首先，礦機廠商的芯片設計及產業化能力具備相當程度的護城河。雖然比特幣礦機廠商的產能受芯片流片良率影響很大，但歸根結底，對其業績影響最大的還是劇烈變動的比特幣價格，礦機廠商有拓展新業務的訴求，借助已有的芯片設計經驗，礦機廠商有望將成功經驗復制到人工智能業務中去，促進我國半導體和人工智能產業發展。其次，在整個比特幣挖礦產業鏈，礦機廠商是最接近傳統金融市場的一種業態。部分領先的礦機廠商已經積累了較多融資經驗。第三，在比特幣挖礦產業鏈中，礦機廠商業務的金融屬性較小，主要是產品銷售，面臨的監管壓力較小。
風險提示
1. 監管政策不確定性。目前區塊鏈處于發展初期，全球各國對區塊鏈技術、項目融資和代幣的監管都存在一定不確定性，因此行業公司項目發展存在不確定性。2. 區塊鏈基礎設施開發不達預期。區塊鏈是解決隱私保護問題的重要技術方向，目前區塊鏈基礎設施尚不能支撐高性能網絡部署，去中心化程度和安全都會對高性能存在一定的牽制，區塊鏈基礎設施存在開發不達預期的風險。本文節選自國盛證券研究所已于2019年9月1日發布的報告《枯水期臨近，比特幣挖礦產業鏈繼續回暖》，具體內容請詳見相關報告。 作者：宋嘉吉
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