分析我國法定數字貨幣的經濟效應

四、實證結果

（一） 參數校準

何東等（2013） 估計利率市場化后中國的實際均衡利率水平在4%—4.5%之間， 但他認為， 這一水平是經濟“自然” 狀態下不同期限利率的平均， 因此， 短期利率應在這基礎上向下微調， 大概處于2%—3%之間。鑒此， 本文將效用跨期貼現因子β 校準為0.9925， 以使得穩態時的實際無風險利率為3%。參照馬駿和王紅林（2014） 的研究，設定閑暇在家庭效用函數中的參數Φ為1， 中間廠商的生產函數中資本份額γ 為0.5， 資本折舊率δ 為0.03， 中間產品的需求彈性系數μ 為6。根據當前一年期銀行存款基準利率、銀行貸款基準利率與存款準備金利率之差， 將x1₀、x2₀分別校準為0.75%和2%。其他參數則通過校準， 以匹配當前的宏觀數據（見表1）。

表2 給出了經參數校準后模擬得到的穩定值以及實際值。穩態時的存款準備金率為25%， 而目前實際值為17%， 考慮到本文模型沒有納入外幣存款準備金的變量， 因此， 穩態時的存款準備金率高于目前實際值可以接受。穩態時的居民消費占GDP 比重為69%， 而2017 年最終消費支出對國內生產總值增長的貢獻率為58.8%。同樣，由于本文模型沒有納入進出口因素， 因此， 穩態時的居民消費占GDP 比重高于目前實際值可以接受。

總體看， 本文認為參數校準模型能夠較好地匹配當前我國經濟金融特征。基于該模型， 將在下文通過脈沖響應函數模擬分析央行數字貨幣的經濟效應。

（二） 脈沖響應函數分析

1.央行數字貨幣技術沖擊的經濟效應

假定央行數字貨幣技術沖擊q_t的標準差為0.0006，它將通過式（4） 影響銀行存款在家庭消費支出的支付比重， 進而對整體的宏觀經濟產生影響。圖1 給出了央行數字貨幣技術沖擊的經濟效應。圖1 顯示， 發生一個正向的央行數字貨幣技術沖擊q_t在當期會提高公眾對央行數字貨幣的持有額（見圖1 的b）， 隨后在第二期則會快速下降， 但總體看還是增加了央行數字貨幣在經濟中的流通額。圖1 還顯示， 央行數字貨幣技術的正向沖擊導致了銀行存款的下降（見圖1 的d）， 但下降的幅度比較平滑， 而非斷崖式的下降。有趣的是， 產出y 對央行數字貨幣技術沖擊q_t的反應顯示， 央行數字貨幣技術的提高短期內對產出的影響不明顯， 但長期看有助于提高經濟產出。與穩態時的經濟產出相比， 可提升經濟增速0.01 個百分點。

這意味著我國推出央行數字貨幣的總體經濟效應是正面的： 一是不會導致銀行存款規模發生斷崖式的下降， 央行數字貨幣只會平滑地對銀行存款產生一定的替代； 二是在長期有助于提高經濟增速。

2.央行數字貨幣利率沖擊的經濟效應

央行數字貨幣利率為中央銀行創造了一種新的貨幣政策工具， 假定（29） 式中的貨幣政策沖擊ε^R_t的標準差為0.0025， 以此模擬一個正向的央行數字貨幣利率沖擊的經濟效應。圖2 顯示， 銀行存款利率、銀行貸款利率與央行數字貨幣利率的變化走勢高度一致， 這意味著央行數字貨幣利率可以較好地傳導至銀行存款利率和貸款利率。同時， 實際投資i 和實際產出y 在當期即對央行數字貨幣利率沖擊做出了反應， 說明央行數字貨幣利率可以在宏觀經濟調控上發揮作用。