專家深度分析區塊鏈行業發展現狀及投資

據了解，無界區塊鏈技術峰會2018于6月14日在成都召開。主辦方傳商邀請到眾多產學研專家學者和企業代表，為區塊鏈愛好者進行了精彩紛呈的主旨演講。東吳證券首席分析師郝彪先生發表了《區塊鏈行業發展現狀及投資分析》的主旨演講，傳商在現場進行了文字報道，以下為演講內容。

郝彪：今天的報告分為三個部分，首先介紹一下行業現狀，第二行業生態產業鏈的分析，第三塊就是整個區塊鏈行業的投資機會。首先我們來看一下行業現狀，區塊鏈到現在，它經歷了三個階段的發展，第一個階段就是以比特幣為典型代表，它最主要的特點表現為分布式及數字貨幣，到2.0實現可編程金融，就出現了智能合約，這個典型代表就是以太坊。第三個就是區塊鏈出現了可編程社會，它已經不僅僅是某一個領域的應用，它做一個生態搭建，基于場景能夠實現自給自足生態經濟。第三個典型代表比較多了。從整個行業發展情況來看，目前全球美國是獨占鰲頭，目前美國區塊鏈項目占了30%左右，中國接近5%左右。美國全球最大，中國現在排在第三位。從區塊鏈創業的行業分布情況來看，第一大是金融行業，占了34.8%，排在第二是信息通信領域占了接近3成比例，后面底層技術和基礎設施，占了12.8%，再往后是其他比較細分的應用。

我們再看一下中國這邊的情況，到2017年底的時候，中國這邊新成立的區塊鏈投資大概有178項，到2018年一季度中國這邊區塊鏈已經達到456家。整個國內區塊鏈股權投資也達到一個小的高峰期。17年整個區塊鏈融資大概是96起，18年度達到28起，目前呈現高度加速的態勢，目前是89%的投資主要是集中在早期階段的A輪和VC，B輪占2%，C輪以后都可以忽略不計。從我國區塊鏈創業項目地域分布來看，應該是北上深和杭州，四個城市加起來接近80%多，占了最主要。到成都這邊也在排在第六名，占了3%，從國內出現的區塊鏈的創業數量來看，16年有100多家創業，2017年有77家，總體仍然保持一個非常高的數量。區塊鏈的創業受政策的影響程度非常大，政策在國內來看，不僅國內，從全球來看都是分化，對應鏈的政策，各個政府比較支持。國內16年十三五規劃里面，把區塊鏈和人工智能這樣的一些技術并列在里面，屬于國家在IT信息方面最頂層的技術。政策引導下，在區塊鏈，在鏈這邊創業項目應該非常活躍，各方巨頭都在，包括傳統的互聯網巨頭，包括阿里、百度、騰訊等等，擁有區塊鏈專利最多的就是阿里，它排在第一位。關于對幣的政策，它是處于兩極分化狀態，從全球來看，目前全面禁止的國家包括像中國、越南等等，處于半限制的韓國、墨西哥，支持的如新加坡、日本等。美國這邊，各個州的政策不太相同。

下面看一下行業生態，整個區塊鏈發展，它已經進入第三個階段，第三個階段它是以打造產業鏈生態的這樣一個發展形式來的，目前的話，其實我們整個區塊鏈的產業鏈怎么構成，它可以分成兩個方面，第一個基礎設施和平臺，第二個行業應用。技術平臺這邊包括了很多，從最底層開始，那肯定就是跟區塊鏈相關的芯片，然后礦機等，這樣的底層的硬件；再往上就包括底層的公鏈平臺，還有通用性的技術，比如身份認證、安全服務等等基礎性的設施和平臺；下游的產業應用，就包括各行各業，比如說跟金融行業，版權游戲傳媒等等這些領域，它都是具體的垂直性的應用。從細分行業國內的分布情況，在硬件層大概有7家，底層有40多家，在數字錢包應該是有接近100多家，其他行業的應用也是有100多家左右，金融行業占了接近這里面的一半左右，另外就是出現在應用的比較多，直接跟媒體和社區相掛鉤這樣的方向，創業公司比較多。

區塊鏈出現這么多應用，實際上它的創業項目能不能得到市場的認可或者社會認可，這個普華永道做了一個社會問卷調查，從調查來看，目前防偽溯源是認可度最高的，大概85.7%的人認可區塊鏈這方面的功能。另外就是分布式數據存儲，還有身份認證、供應鏈管理等等，這幾塊投票的認可率都是在50%以上，這個可能是反映了整個社會對于區塊鏈的認知，和大家對于區塊鏈實際落地應用程度的認知。

具體來說這里面的基礎設施和平臺，我們對它做了一個更詳細的分析，這里面具體的公司涉及到礦機還有芯片這樣的行業，它已經呈現壟斷的格局，像比特大陸、嘉楠耘智這兩家的礦機已經占了整個產業鏈超過50%，第二底層平臺，屬于目前爭奪比較激烈的領域，這個領域能夠出現大的平臺公司。通用技術內目前呈現百花齊放的這樣的一個格局，這領域其實我們認為它跟云計算類似，包括快速的計算、智能合約、區塊鏈數據服務，特定的解決方案。

這里面安全層，也是非常火的一個領域，大家都知道，安全是區塊鏈的基礎，一旦重大漏洞的新聞出來，整個區塊鏈行業都會震動，所以安全在這個領域是非常重要的問題，而且安全這塊其實也是區塊鏈商業模式非常確定，需求非常迫切的領域，各種區塊鏈，上交易所之前必須進行安全測試，沒有漏洞才可能上交易所。

在行業服務方面，把它分成四個大的方向，第一個數字交易和資訊相關的產業，目前呈現壟斷的格局。第二個是投融資機構，區塊鏈這邊傳統的股權投資方面，還是傳統大機構占據最主要地位。但是區塊鏈的投資可以分成兩個大的類別，一個是股權投資，一個是通證投資，通證這邊處于比較分散，而且處于非常早期的狀態。第三塊是行業組織和研究機構，這塊目前最主要體現為產業聯盟還有高校這樣的研究中心。另外一個行業的媒體和社區，現在比較有名的相關的媒體，比如說巴比特、金色財經等等。

在產業應用這邊，什么樣的場景有希望落地，在考察區塊鏈項目的時候可以參考？第一點它交付過程非常復雜，第二參與主體眾多，2C最好；第三它的相互不信任關系非常強，這個剛好匹配區塊鏈可以解決信任的問題。第四個是這個領域并非高度壟斷，因為遷移成本太大，創業項目很難打破原有壟斷格局，這四個特點是大家可以參考的標準。從落地情況來看，目前率先落地的，金融領域，貿易金融、交易結算、積分共享、征信等等都具有這些特點。

金融垂直行業目前已經出現的方向，這里面代表的項目，在房地產金融領域，像普特鏈，像雷達支付、量子保等等這些方向。交易這個子行業，區塊鏈的項目也是非常多，這里面第一大數字貨幣交易。另外一個區塊鏈錢包，數字火幣投資等等，這些都屬于金融的衍生方向。目前出現的新方向可以關注的，包括法律服務，能源服務，還有供應鏈管理等等這些方。像供應鏈管理這邊，最主要利用區塊鏈的難以篡改這樣的一個特點，像法律這些也是利用這個特點，因為證據也是不可篡改，容易保存，像能源服務這邊，我覺得他這邊最主要是利用分布式和做價值傳輸的特點。垂直行業里面的娛樂領域，它非常容易形成爆款現象級的應用，這里面包括音樂、游戲、直播、虛擬偶像，還有像體育應用等等這些方向。另外是醫療，目前最主要用來做溯源，健康管理，比如現在的電子病歷等等，它可以很好保護個人的隱私。另外還有像物聯網、農業、社交等等，這些領域也都有很多創業性的項目。

到目前為止，BATJ他們在整個區塊鏈有非常大的動作，像阿里他們做了供應鏈、健康領域等的布局，騰訊不僅參與金聯盟，還推出星貝云鏈。京東基于自己的物流應用，做追溯平臺，貨運聯盟，還有食品溯源等。

下面談對行業投資的看法。區塊鏈的行業投資機構，大概分為兩個類別，一個是傳統股權投資，就是以股權形式參與區塊鏈項目，第二通證投資。通證投資現在看起來，對股權投資其實有取代的關系。下圖是這幾年的整個區塊鏈的股權融資和通過通證進行融資的對比情況，可以看到，從2017年4月份開始，通證融資異軍突起，融資總額遠遠超過股權融資。后來出現下降與各個國家對艾希歐的監管有一定關系。國內的情況。雖然說它有所下降，但把具體數據拉出來一看，通證投資特別到2017年10月，是股權融資2倍多，所以從2017年Q1Q2以后，基本上通證融資超過股權融資額度，目前這個趨勢非常明顯。

股權投資特點和通證投資特點差異很大，傳統股權投資的定價，也就是股權價值怎么來衡量，與企業創造的自由現金流有很大關系，而現金流在很大程度上，與一個企業創造凈利潤有很大關系，在股權模式下，股東為了實現自己價值，都要去追求更高的現金流入和利潤，對股權來說什么情況下獲得更高利潤，肯定壟斷情況下獲得更高利潤。所以股東模式下，壟斷后用戶很多關心的問題不能得到很好的解決。在股權投資下我們看這個項目有沒有很好的商業模式，如果這個東西能形成壟斷，而且用戶數量很大，肯定能夠賺錢，比如像互聯網模式，大家公認的非常好的商業模式。通證它是怎么來定價？截止到目前位置，通證目前的整個定價跟凈利潤沒有特別明顯的關系，通證的定價大部分是根據它所具有的貨幣的流通屬性來進行定價。這樣它跟企業的盈利沒有任何必然聯系，我們可以看到在區塊鏈下，它顛覆了我們對投資的認識，股權模式下企業一定要盈利，但是在通證模式下，企業可以不盈利通證也具有價值，所以會帶來非常大的差異，我們在看一個區塊鏈創業項目時候，通證模式下我們極端一點可以不看它的盈利模式。

對于股權和通證現在它處于什么樣的投資階段，這也是一個非常重要的問題。我們知道投資擇時都是非常重要的。這個投資階段，從目前區塊鏈領域來看，我們認為不管是股權還是通證它都處于非常早期的階段，為什么屬于早期？我們可以看到不管二級市場區塊鏈相關的標的也好，還是已經發行通證的區塊鏈項目也好，股價并不由這些公司的盈利來決定，通證的走勢不由實際的經濟流通量決定，所以這樣的投資其實可以歸結為主題投資。主題投資是股權投資里面的一種投資方法，主題投資興起于上世紀90年代初，目前已經發展成為策略研究體系中與行業配置策略并行而又互補的策略分析方法。在主題投資下最關注政策驅動、事件驅動、風險偏好驅動、增量資金驅動，所以其實我覺得這幾個特點跟我們現在的不管是二級市場股權還是通證投資都是完全契合的。

怎么找這里面投資方向，我們覺得目前看起來已經具有比較成熟和清晰的商業模式的環節是圍繞通證的產生、交易、流通、安全的產業鏈，而且都基本已經實現盈利，這里面包括芯片、礦機、挖礦、交易所等等。不過像交易所環節，模式非常清晰空間也大，但風險非常大，我們知道傳統股權交易所，交易清算和托管是完全分開的，是由不同三個機構來完成，但通證里現在由一家交易所來全部完成，這里面涉及很大問題，有很大的業務風險和政策風險。

第二個可以關注的方向是B端應用，目前最多就是溯源。但這個領域每個行業應用空間都有一定限制，它的未來成長空間沒有那么大。第三個方向基礎公鏈，我們認為可能比較好的投資方向，它的優點是未來想象的空間非常大。缺點是技術更迭較快，技術路徑不明晰。第四個方向是偏C端的應用項目。剛才已經講過，容易出現C端爆款應用，比如現在世界杯來了，世界杯里面跟體育競賽相關的應用，就有希望在世界杯期間獲得大量用戶。

相關的上市公司，目前區塊鏈這邊公司其實最主要以創業公司為主，上市公司這邊很多更多是做的區塊鏈業務的探索，這里面金融業又占了大部分。目前區塊鏈在上市公司整個業務里面，對利潤貢獻占比非常非常低，甚至收入都可能非常非常低，所以我們說二級市場的區塊鏈投資是典型的主題投資，股價漲幅跟區塊鏈業務的盈利還沒有進入到強相關聯階段。涉及到區塊鏈的公司有很多，ppt里面列了一個表，大家可以參考一下。