證券型代幣
這個話題非常敏感
（通證派默認此處的代幣為“通證”）
最近
EOS EOS.IO 1.0 版本發布
EOS節點競選
……
非常熱鬧
但是EOS大熱的背后
總有一種【主網未上線】的寂寥
·
為啥主網還不上線？
主要是BM不想自己上線這個主網
BM去中心化的思想，認為區塊鏈應用是由市場共識決定，啟動主網交給社區決定
并且 也為了不讓美國的證券和交易委員會把EOS定義為證券。
EOS的愿景是做一個像微軟windows的平臺，是一個實實在在具有功能的產品，它不像比特幣和以太坊那樣的貨幣，而是基于EOS項目上發布的代幣，當你擁有EOS，就相當于擁有了計算機開發資源，隨著DAPP的開發，你可以將你手里的EOS租賃給別人使用。簡單的說擁有了EOS就相當于擁有了地皮房產，你可以用來收租，賺取金錢，當EOS上的DAPP開發的越來越多，用戶量越來越多，它的價值也就會越來越高。——幣全區塊鏈
那么資產代幣化為何讓人如此興奮？
資產代幣化未來如何設計才能走向被廣泛采用的道路呢？
且聽下面分解??
去年夏天我寫了一篇關于傳統資產代幣化的文章，文中提出了一個假設，即大量資產將會轉向用區塊鏈記錄所有權（以代幣表示），并由此改變社會資產持有與投資轉移方式。
自去年夏天以來發生了很多事。
簡言之，代幣化的進程已經開始——支持證券型代幣的基礎設施目前正在建設中。
我把證券型代幣定義為在安全法律體系下受到約束的基于區塊鏈的價值體現。這包括諸如股權，債權，金融衍生物以及房地產等傳統資產的資產型代幣，也包括被美國證交會視為證券的預發售實用型代幣（utility token）。
本文主要關注的是傳統資產部分，闡述了為什么證券型代幣優于其他資產記錄方式和交易所有權聲明的方式。下面列出的幾個特性都是為了支撐本文的基礎論點，即未來幾年內證券型代幣將會在眾多資產類別中被廣泛采用。
· 7*24小時市場
· 產權共享
· 快速結算
· 減少直接成本
· 增加流動性與市場深度
· 自動化合規
· 資產互用性
· 證券合約設計空間的擴張
前四個特性都很直觀，而且我也曾在其他的文章中解釋過流動性與自動化合規，所以我只會簡單的回顧一下前六個特性。
我在此預先聲明，上面的某些特性確實可以通過關系數據庫交付，但是這種情況至今仍未發生。為什么？我會在互用性部分為大家做一些簡單的解釋。文章最后結尾部分描述證券設計創新的潛力，也是整篇文章中最有趣的部分。
7*24小時市場
除節假日外，美國大多數證券交易所按照美國東部時間每周一至周五早上9:30開始營業，下午4:00結束營業。每周五收盤后，就有65個小時無法在交易所進行股票交易。如果遇上節日與周末連休的話就是89個小時。在證交所打烊的時間里，大量的信息會蜂擁而出。事實上，企業經常會故意在下午4:00以后發布信息。
然而，只關注美國證券市場未免太過狹隘，畢竟這不僅是美國現象。世界各地的團隊都在致力于將資產代幣化，一些觀察員認為這將會加速全球市場一體化。7*24小時的交易時間會適應所有的時間區。但是值得注意的是：延長交易時間必然需要付出一定的代價。先前的研究發現正常交易時間（即證交所正常上班時間）之外的交易流動性更低且利差更高。
那么我們是否需要一條可以7*24小時交易的區塊鏈？當然不需要，區塊鏈生態系統是一個將“持續開放”標榜為加密貨幣交易所標準的技術棧，也就是說7*24小時市場本身就是他的一部分。時間會告訴我們證券型代幣交易所是否也會采用類似的政策。
產權共享
產權共享并不是區塊鏈所獨有的特點，實際上，它甚至不是本世紀獨有的特點。共有權可以追溯到羅馬共和國時期，或者更近一些到荷蘭東印度公司。然而，仍然有一些特殊類型的資產，例如商業不動產與精細工藝仍然保留著高單位成本的特點。
典型的投資散戶不可能會用所有資源買下曼哈頓區的一棟高樓。投資散戶有兩種選擇：（1）放棄對曼哈頓商業不動產的投資。（2）通過中介獲得敞口，例如公共募資的房地產投資信托（REIT），REIT通常會將質量和特性不一的建筑捆綁在一起提供不同的投資組合。而證券型代幣可以提供一種更有效的方式——對高額資產的單一所有權進行分割，（即所有權共享）。如此我們就可以在小額投資的層面獲取最優的資產投資配置。
廣義上來說，這也為我們打開了新的投資策略大門。多空策略已經在股票市場中運用多年。新的投資策略會將所有權共享延伸至所有的資產類型。想象一下能夠買進布魯克林（股票）賣空曼哈頓（股票）的感覺，以及由此產生的“紐約市場中立”不動產資產配置。但無法否認的是，這種新的投資策略需要一個證券型代幣信貸市場或者組合衍產品的開發來實現賣空。
共享產權交易的增加可以改善市場定價策略并且使高單位成本的資產市場變得更加高效，改善這類資產歷史交易量少的情況。
快速結算
首先我們要理解執行和結算的區別。交易執行指買方和賣方之間簽訂協議，同意以特定的價格交換一定量的資產。結算則意味著代表資產所有權從賣方轉移到買方（以及買方向賣方付款）所有相關單證的完成。結算時資產所有權發生實際轉移。
像納斯達克與紐交所這樣的交易所可以快速執行每一筆交易，但是資產轉移的清算卻很花費時間。美國證監會最近為縮短大多證券公司的交易結算周期采用了“T+2”制度。其中的“2”指的是2天，這意味著交易執行完成后的兩天內，資產所有權都不會發生變化。而對于個人有限公司和有限責任公司來說，計算所需的時間甚至會更長。
下面是Richard Brown 2014年的文章中關于證券結算的一幅圖，這幅圖充分說明了公共資產交易清算的復雜性。
可以形成鮮明對比的是，比特幣或以太坊的交易結算可以在幾分鐘之內完成，根本不需要花費幾天的時。但是雖然大多數投資者可能并沒有意識到，證券交易中牽涉到的相關方會多得多，而且證券交易中存在著類似拋空和邊際購買這種復雜的操作。區塊鏈雖然有潛力可以大幅提高證券交易結算的速度，但是由于證券交易比加密貨幣的結算要復雜的多，通過互用性智能合約實現的過程自動化程度將決定它的結算速度。
成本降低
與發行證券相關的咨詢服務費很高，這在短期內不會發生變化。但是從長遠來看，發行過程中部分操作的最終自動化會降低證券發行成本。
證券發行后會產生很多關于所有權調整的行政費用。當一家創業公司被收購時，按照中標的采購合同和要求的股權分配調整股權結構表的成本很高。隨著公司的發展，問題會更加惡化。
Dole食品公司案件對此很有啟示性意義：2015年法院裁決要求Dole公司清償所有股權相關人。雖然Dole公司流通中的股票只有36萬股，但是要求清償的申訴卻高達49萬股。顯然，這之間遺漏了某些東西。最終案件的決議變成對股權所有人名單以及股權所有人何時擁有股權的調查。上面鏈接（https://www.bloomberg.com/view/articles/2017-02-17/dole-food-had-too-many-shares）里的文章深度解析了區塊鏈可以在這個案件中發揮的作用以及可以解決的問題。
無論如何，我們可以得出結論說目前的證券系統顯然已經開始變得老舊。
所有權聲明代幣化后，我們將可以通過代碼對資產表進行實時調整。所有的合約特性，例如優先清算權，棘輪作用以及領售權都將融入證券之中，從而使管理者可以輕易進行場景分析，在不同的假設情景中計算收益。
減少直接成本并不是證券型token最有意思的好處，但是假如它真的能夠大量減少發行中的行政成本，單只這一點就足以讓大家開始討論從股票到貨幣之類的話題了，而這也正是Anexio（一個云存儲公司）目前正在執行的事情。
大多數私有資產相對來說都缺乏流動性，也就意味著其所有權的交易成本很高。
對于像處于風投與私人募股中的個人有限公司之類的私有資產來說，在資金清算前退
出該頭寸通常都會牽涉到大幅折扣，而且大多需要通過一般合伙人的審批。
Harbor的CEO，Josh Stein簡要的說明了代幣化的好處：“在不鎖定投資者的情況下鎖定資本。”
代幣化基金可以讓管理人在投資非流動性資產時，無需擔心贖回的問題，因為投資者可以在二級市場中獲得流動性。所有者權益市場層次的加深以及投資者流動性的增加的同時會帶來資產的增值。這也就是經濟學家們所說的流動性溢價。除風投之外，各種私有證券的流動性一般都很高。證券型代幣可以保證讓不動產和初創資產權益也擁有類似的流動性。
高單位成本資產的可分性會將這些資產帶入到更廣闊的市場，而市場深度也會通過其他渠道增加：（1）加密資產價格的暴漲已經創造了數十億的加密財富，有些人期待著能夠出現更可靠的數字資產，而不回到法定通貨。（2）諸如Bancor的算法市場已經顯示出了一些市場深度增加的前景。（3）證券型代幣可以緩和市場的分割，使一個國家的買家能夠以更簡單的方式獲得另外一個國家的資產。下面這個部分中，我將會說明證券類代幣能夠使實現合規性的自動化，其很有可能會緩解監管過程中發生的一些摩擦（frictions）并且推動全球市場的一體化。
我在2月份的Harbor面世的時候談到過自動化合規的話題，但是為了文章的完整性，我還是會在這里做個簡單的總結。（曝個內幕：我是Harbor中的一名顧問。）
證券代幣化的主張一般都是圍繞著“不引起交易管制摩擦”進行，而管制摩擦最復雜的地方恰恰是在于遵守管制。關于這點，我們至少可以列出2個原因：
（1）證券交易管制的維度非常廣，其中包括：對資產類型，投資類型，買家管轄權，買家管轄權，以及發行人管轄權等等等等的管制。每一個不同的維度都有數不清的管制條款和管制機構。
（2）管制的執行標準都會通過一系列相互獨立的賬本來記錄，每一條都是由促進發行和/或二級市場交易的機構構建的。只有通過協調這些賬本，所有權和合規才能得到合法驗證。在這種環境之下，維護證券交易合規就會導致交易延遲且增加交易成本、加劇市場分割、并降低資產流動性。
證券型代幣的一個重要特征是可編程。合約環境中的很多元素都可以被硬植入到證券的架構中。
當證券實現代幣化之后，合規就可以實現自動化，也就意味著對于交易的管制再也不會受限于帶圍墻的花園（一隅之地）。人們可以在任何地方進行證券型代幣的交易，包括在去中心化交易所內。更進一步，為合規融入代幣可以幫助市場參與者在跨境證券交易這一項極其復雜的任務中認清方向。
起初我從Anthony Pompliano那里聽說過一個想法——也許當交易管制者看到證券型token可以將合規變得無“無摩擦”之后，他們自己就會開始要求將證券代幣化。這其實并沒有看起來的那么遙遠，因為美國證監會確實有采用新型技術進行管制的先例。早在1996年，美國證監會要求使用電子存檔技術通過EDGAR系統提交財務報告，之后又采用了XML技術。回想一下，在1996年，互聯網技術才剛剛為大眾所接受，所以美國證監會其實在接納新技術方面是走在前沿的。1996年互聯網只有三千六百萬用戶，僅占世界人口的0.9%。這與今天區塊鏈的普及率相差無幾。在撰寫本文時，僅coinbase上就有超過兩千萬個賬戶。
計算機系統或軟件交換信息或利用信息的能力。
互用性，或者可操作性是計算機技術中最重要的概念之一。互聯網本身從本質上來講就是一堆使各種軟件能夠交換信息并利用信息的協議（例如，TCP/IP, SMTP, FTP,SSH, HTTP）。這也就是我能夠使用Outlook編寫郵件，從我的.edu郵箱把它發送到我朋友.com的郵箱中，然后他可以通過Google Chrome瀏覽器閱讀這封郵件的原因。
技術演化的曲線趨向了互用性，而互用性是通過標準來實現的。顧名思義，所謂標準必須得到廣泛地接受才具有有效性，而這就使得中心化的解決方案引導市場采用標準更具有挑戰性。區塊鏈為我們提供了每個人都可以構建的協議標準，這也是為什么區塊鏈是今天最適合重建金融管道的技術的很大一部分原因。當然我們幾乎可以肯定的是，區塊鏈不可能永遠都是最適合的技術。
區塊鏈技術要么變得更加具有延展性，互用性，且資源密集度更小，要么就被具有這些特性的新技術所取代。不管我們如何稱呼這種新技術，重要的是“共識系統”仍然存在，而它能提供一種去中心化的方式幫助（理性的）經濟主體調節真相。而能夠誘導經濟主體能夠在沒有中央調控的情況下自發執行這項功能的經濟激勵才是真正的創新。
讓我們花一分鐘的時間來解答一下每一個區塊鏈懷疑論者都喜歡問的問題：“我們真的需要區塊鏈嗎？難道不能用數據庫來解決問題嗎？”答案是可以，（理論上）中心化的數據庫確實能夠解決一部分問題，但是它會引發下面這個問題：“既然可以，那么為什么到現在還沒有實現過呢？”答案是我們當前使用的電子價值轉移的中心化解決方案缺乏兼容性——溝通（通信）問題。舉個栗子，我無法從Paypal轉賬到Venmo，也無法從E*Trade將我的資產轉移到RealtyShare。這些層面缺乏互用性。
而以太坊協議中的互用性是通過ERC-20 代幣標準實現的，這使得以太坊的錢包可以存放所有符合標準的代幣. 再舉一個栗子，假設我有一些代表一棟公寓大樓（所有權）的ERC-20代幣, 大樓的管理員會將每個月租戶們支付的租金轉換成ERC-20 stablecoin, 并按照相應的比例存入每個所有權人的錢包中。那么無論所有權人是用哪一個ERC-20錢包，他都可以持有所有權和分配得到的代幣。
標準化所有權聲明的想法雖然并不新鮮，但是它確實是你的經濟行能夠同時在多家公司持有股份的原因。這里的創新想法是ERC-20是一個允許我在一個錢包中同時持有代表多種不同資產的證券型代幣的模范標準。
這并不是說ERC-20是唯一的解決方案，或者說以太坊是唯一擁有這些特性的協議。延展性仍然是一個主要問題。如果跨鏈互用性變成了一種現實，我們很可能超越ERC-20標準。目前許多團隊都在為此做出努力。
某些所有權聲明，例如我家的房契，都是寫在紙上的文字，但是重點遠比糾結于是數字化的還是寫在紙上的更加重要。由于大多數資產所有權已經以數字的方式表示，我并沒有任何文件或者證書來證明我持有的上市公司股票，坦白講我的經紀人也沒有，當然如果需要的話他們可以打印出來或者做出來。我也沒有任何文件能夠證明我是那些有限責任公司或者有限合伙公司的所有權成員。所有這些所有權聲明都整理在PDF文檔中并且以電子的形式簽名。重點是盡管所有這些聲明都是數字化的，但是這些數字化系統之間卻沒有合作關系，這就阻礙了兼容性交易的發生。
這篇文章支持的觀點是：代幣化是建立在對互用性的渴求的基礎上的。如果全球資產的生態系統變得具有互用性，那就意味著我們可以在同一個平臺上同時持有對商業建筑，創業股票，企業債券，短期國債，獨立的家庭居所，以及去中心化的網絡的所有權聲明。
更進一步，如果我們想要的話，我們可以在同一個硬件錢包里自行保管這些所有權聲明。這表示所有的這些資產都可以合約性地相互引用并且以自動的方式進行交互。這可能意味著所有資產的全球流動性池共享一個借口。也許，這甚至意味著我們將持有更少的現金作為周轉資金。結論——代幣化的大部分主要收益取決于電腦系統及軟件交換信息與利用信息的能力，或者直接用一個詞來說，它取決于互用性。
如果我們實現了資產完全互用性，“無摩擦地”從/向多元化資產配置中轉移價值的能力將會影響我們管理短期流動性需求的方式。Tushar Jain在此探討了這個想法…
Lou Kerner最近讓我想起了一則關于電視機發展歷史的軼事，下面是紐約大學的Stevens教授對這則故事做的總結：
“早期很多電視節目，例如阿摩司’N’安迪（1951）或杰克·本尼秀（1950—65）都是從比他更成熟的老大哥——網絡廣播那里借鑒來的。大多數新的節目形式，像新聞、情景喜劇、各種綜藝，以及戲劇也都是從廣播節目中借鑒來的。”
技術的發展通常是為了改善一些我們已經知道并理解的東西。電視機剛出現的時候，大家可能不會想到視頻會從當時只有幾個主要網絡才能制作的有畫面的廣播節目演變成今天數百萬用戶在YouTube上自己就能制作的樣子。
當前階段的證券型代幣類似于當時在電視上播放廣播節目的階段。我們才剛剛開始利用開放的設計空間來推動證券發展，我們并不知道它今后將會演化成什么樣子。對于那些參與證券創造的人來說，未來十年這將會成為創造力的巨大畫布。
證券型代幣允許我們嵌入以前不可能實現的合約特性。它拉近了我們與安全合約（complete contracts）這個經濟概念之間的距離。
下面列出了一些（絕不是全部）可以說明這個觀點的想法。
與所有權期限相關的特征對形成公司管理及緩解管理短視是非常有用的。Eric Ries和其他的一些人舉出了一個終身表決權的例子。用一句話來解釋就是你持有股票的時間越長，你所得到的表決權越多。這無異于企業創始人想在他們公開上市的時候創造出一種擁有10倍表決權的股份的做法，但這確實一個用力過猛的做法。這只是將合約特性融入代幣的一個簡單有趣的例子。現金流量權（股息）也可以根據所有權特征做一些調整，來為特定的所有權結構創造激勵機制。所有權特征模型中仍有許多新想法等待我們去發現和思考，但是重點是可編程證券將創新引入到企業管理中去。
目前訪問權的價值并沒有得到足夠的重視。舉個栗子，紅杉資本的很多基金都是出了名的難進，甚至對一些投資機構來說也是一樣。紅杉已經非常成功了，而且證據表明風投資產的表現力非常持久，或許是因為網絡效應的原因。這說明買入紅杉的后續基金的的權限非常寶貴。如果你已經是紅杉的投資者，按照慣例，你將很有可能得到后續基金的分配，但是紅杉向你offer的分配并不是合約義務，而是建立在你們相互之間的關系（你是紅杉投資者）的基礎上。也就是說訪問權限沒有直接貨幣化。
如果紅杉基金上的所有權聲明代幣化了，并且合約性地直接賦予了持有者參與后續基金的權利，這個代幣將很有可能因為訪問權的價值而高于凈資產價值（NAV）。讓我們再往前進一步——集成跨基金調用。假設一個資金需求比較小的基金，比如紅杉印度，合約性地包括了下一個旗艦基金未來的分配。那么為了能夠釋放更多價值，一旦基金代幣化，曾以關系為基礎的訪問權將會轉變為以為權利為基礎。
訪問權限分很多種。除了對金融資產分配的訪問權，證券型代幣可以明確地賦予物理訪問權，或者對互斥事件的特許權。例如，餐館的少數所有權人將會獲得優先安排座位的權利或者要求烹制菜單以外的食物的權利。這還可以促進優先訪問研究項目的權限，或者預知軟件發布版本的權利。訪問權先將會融合產品市場與資本市場，在現實世界中實現“所有者”與“用戶”的概念的融合。這并不是去中心化網絡的專利。獲得折扣的權利可能會以持有特定的資產為條件，在這些資產中發行者已經與企業建立合作關系。總結一下，當訪問權被建設成證券型代幣的時候，它將是非常寶貴的和而且會被貨幣化。
受到Jim Barksdale的啟發，我可能無意間就提供捆綁（bundling）的例子，比如將訪問權限與所有權聯系在一起，卻沒有意識到有關拆分的設計空間。
想一下證券中所有可以被拆分的價值源。表決權可以被拆分出來出售給活躍分子。分紅權將會被拆分成類似拆零國庫券的樣子。企業可以拆分特定的收益流并且分別進行融資。這種環境下，復雜的收益共享和payment waterfall協議會變得簡單很多。還有很多關于拆分的想法等待被探索。
一旦資產類別集中在同一個的沙盒里。我們就會看到跨市場的合約創新。我對交叉引用債券及流動性緊缺期間得股權尤其感興趣。從本質上來講，我提倡的是自動重組功能。舉個栗子，假如你的房子有一筆抵押貸款而且你手中還有一些權益，但是你丟了工作。沒有收入意味著你不可能拿住宅貸款來評估股權價值并且還款。這種情景下，你可能會拖欠貸款并導致你喪失贖回房子的權利。
如果權益和貸款都代幣化，就可以設計一種合約特性——只要資產價值超過貸款余額，抵押貸款代幣持有人就開始收到權益代幣來代替你的償付。毫無疑問這是一個補償/懲罰機制，因為抵押權人其實并不是真的想要這棟房子的權益，而是想要阻止借款人與系統博弈。然而，對于放款人來說，止贖的代價非常高，而在以權益的形式接收財產價值的同時讓業主居住者保留自己的身份并努力解決流動性緊縮，可能是最理想的解決方案。雖然這個模型中仍有許多地方值得推敲，但是它本身一個很吸引人的概念。降低止贖率無論是在金融方面還是社會方面都可以帶來很大的價值。
除了房屋權益之外還有很多留給跨抵押物（cross-collateralization）的創新設計空間。貸款將會被各種我們還未考慮過的事情變得更加穩定與安全，從而從各種維度帶來信貸的擴張。
關于證券型代幣仍有許多事情還未完成，但是證券型代幣運動當下擁有巨大的推動力。關于區塊鏈的炒作會為添柴加薪，而從更長遠的角度來看，現實利益的實現會讓它持續發展下去。
我打算6月11日在曼哈頓與 Security Token Academy組織一個會議，目前正在著手籌辦。我是Security Token Academy的首席戰略顧問。屆時我們將探討目前正在建立的交易所和交易平臺的現狀，以應對仍然存在的巨大挑戰。如果這些挑戰得到了解決方案，那么就會為我們提供一個未來將大多數證券作為代幣的理由。
從廣義上來說，我們不應該稱他們為證券型代幣，我們還是稱他們為證券。
