一、前言
長期以來，境內外上市公司分拆子公司于A股上市近似于一個“禁區”，僅有少數的幾家境外上市公司通過借殼，曲徑通幽地實現分拆子公司在A股上市。直至2016年11月，亞翔集成(603929.SH)通過中國證監會審核，成為首家控股股東系境外上市公司的A股上市公司(具體請見我們此前的文章：《中概股/美元項目的上市之路可以不再是“單選題”——以亞翔集成(603929.SH)為例，分析境外上市公司分拆業務A股上市的途徑》)。在此之后，工業富聯、青鳥環宇、深南電路、浙商證券、華寶股份、新諾威等由境外上市公司控制的企業陸續登陸A股市場，其中亞翔集成、工業富聯系非紅籌境外上市公司的控股子公司，青鳥環宇、深南電路、浙商證券系H股上市公司的控股子公司，而華寶股份系實際控制人為中國香港籍的紅籌上市公司之控股子公司、新諾威則系實際控制人為中國籍的紅籌上市公司之控股子公司。
境內上市公司分拆子公司于A股上市的進展則更為緩慢，鑒于我國的監管政策，截至目前尚無A股上市公司的控股子公司實現A股上市，僅有部分境內上市公司參股子公司實現A股上市的案例(具體請見我們此前的文章：《A股上市公司“分拆”子公司在A股上市系列研究》)。科創板問世后，境內上市公司分拆子公司于A股上市也迎來了曙光，《科創板上市公司持續監管辦法(試行)》第三十一條規定：達到一定規模的上市公司，可以依據法律法規、中國證監會和交易所有關規定，分拆業務獨立、符合條件的子公司在科創板上市。在科創板新規的帶動下，東港股份(002117.SZ)、西部材料(002149.SZ)、嶺南股份(002717.SZ)也適時傳達出計劃分拆子公司在科創板上市的信號。
至此，上市公司分拆子公司于A股上市的道路已經敞開，無論是境內亦或境外上市公司，也無論H股上市公司還是紅籌/非紅籌上市公司，其分拆子公司回歸A股都將具備現實可行性。
基于上述背景，本文將通過分析香港上市公司石藥集團(01093.HK)分拆控股子公司新諾威于A股上市的案例，以為有志于分拆部分境內業務回歸A股上市的紅籌上市公司，提供一些可借鑒的路徑和經驗。
二、新諾威的基本情況
2018年12月11日，中國證監會審核通過石藥集團控股子公司新諾威的上市申請。新諾威的公開資料顯示，石藥集團的實際控制人蔡東晨為中國國籍，直接并通過BVI公司聯誠控股、建誠有限、鼎大集團、共成國際等間接控制石藥集團，石藥集團直接并通過BVI公司康日控股及香港公司佳曦控股間接持有新諾威控股股東恩必普藥業100%股權。
新諾威于A股上市前的控制權結構如下：
新諾威主營業務為功能食品的研發、生產與銷售，其主要產品為維生素C含片、維生素C飲料和咖啡因；石藥集團主要從事醫藥及相關藥品之發展、生產及銷售，現時設有兩個主要業務分類，包括成藥及原料藥。
三、石藥集團就分拆新諾威于A股上市履行的審批程序
（一）香港上市公司實施分拆子公司上市的主要條件
香港聯交所規制香港上市公司分拆子公司獨立上市的主要規則為《香港聯合交易所有限公司證券上市規則<第15項應用指引>》(“《香港聯交所第15項指引》”)，該指引要求香港上市公司分拆子公司獨立上市需取得香港聯交所的批準。
《香港聯交所第15項指引》還規定，香港上市公司分拆子公司獨立上市的主要條件如下：
事項 | 內容 |
子公司基本條件 | 如分拆后子公司在香港聯交所營運的證券市場(GEM除外)上市，則子公司必須符合《香港聯交所上市規則》有關新上市申請人的所有規定，包括第八章的基本上市準則。 |
香港上市公司上市期限 | 香港上市公司上市已滿三年。 |
香港上市公司分拆后余下業務財務指標 | 香港上市公司分拆后余下業務須獨立地符合《香港聯交所上市規則》第八章關于上市基本條件的規定，特別是其盈利必須符合《香港聯交所上市規則》對新上市公司最低盈利的要求。 此外，香港上市公司(不包括其在子公司的權益)在緊接提出申請分拆前的5個財政年度中，其中任何3個財政年度的股東應占盈利總額不得少于5,000萬港元。 |
香港上市公司與子公司獨立性 | ① 由香港上市公司及子公司分別保留的業務應予以清楚劃分； ② 子公司的職能應能獨立于香港上市公司。除要求子公司保持業務及運作獨立外，亦要求子公司在下列方面有其獨立性：董事職務及公司管理方面的獨立、行政能力方面的獨立。 ③ 分拆上市應不會對香港上市公司股東的利益產生不利的影響。 |
獲得股東批準 | 根據《香港聯交所上市規則》及在適用關連交易的條文的情況下，(根據《香港聯交所上市規則》第14.07條)如有關交易的任何百分比率計算達25%或25%以上，須獲股東批準。 分拆上市建議如屬于上述情況，必須獲得香港上市公司的股東批準。 |
同時，香港上市公司在分拆子公司上市時須適當考慮現有股東之利益，方式可以是向現有股東分派子公司的現有股份或讓現有股東可以優先申請認購子公司擬發售之現有股份或新股份，為現有股東提供保證獲得子公司股份的權利(“新股獲配權”)。但香港上市公司在股東大會上取得少數股東的批準或取得香港聯交所的豁免的情況下，香港上市公司可以不向其股東提供前述新股獲配權。
（二）石藥集團分拆新諾威上市時新股獲配權申請豁免理由
2017 年12 月27日，石藥集團發布《建議分拆石藥集團新諾威集團并于深圳證券交易所獨立上市》的公告。在該公告中，石藥集團對豁免新股獲配權的理由作出說明，具體如下：
根據中國相關法律及法規，允許參與認購首次公開發行上市之A股的境外自然人、法人及機構僅限于以下合格投資者：(i)合格境外機構投資者；(ii)人民幣合格境外機構投資者；(iii)經中國相關部門批準之外國戰略投資者；(iv)獲得中國永久居留資格之外國自然人；(v)于中國工作及生活之香港、澳門及臺灣居民或(vi)經中國相關部門批準之其他投資者，非上述合格投資者的境外人士無法參與認購。此外，根據《深圳證券交易所深港通業務實施辦法》，深港通并不包括首次公開發售A股股份。
根據石藥集團的說明，基于上述規定，由于新諾威本次發行時僅在境內發行A股股份，且向石藥集團眾多的現有股東詢問是否合格投資者不實際可行及/或過于繁復，因此石藥集團申請豁免遵守新股獲配權規定。
（三）香港聯交所對石藥集團實施分拆子公司于A股上市的審批情況
香港聯交所于2017年8月1日有條件地同意了石藥集團分拆建議及豁免新股獲配權，所附條件為：若分拆本公司于境內上市在2017 年12 月31 日之后完成，石藥集團須向香港聯交所證明經分拆后余下的業務及資產仍符合《香港聯交所上市規則》第8.05(1)(a)條規定的最低盈利條件或其他條件。
2018年2月，石藥集團向香港聯交所提交了其截至2017 年12月31日繼續符合的《香港聯交所上市規則》第8.05(1)(a)條規定的相關文件；2018 年3月14日，香港聯交所出具了收悉前述文件相關信息之函件，并據此對于本次分拆上市無相關反對意見。
2018年11月，石藥集團向香港聯交所提交了其2018 年度將繼續符合《香港聯交所上市規則》第8.05(1)(a)條規定的相關文件；2018年11月14日，香港聯交所審閱了前述文件并出具了函件，同意石藥集團在2019年的任何時間繼續推進分拆上市事宜。
四、中國證監會就新諾威案例中涉及分拆上市的主要關注問題
我們曾在《中概股/美元項目的上市之路可以不再是“單選題”——以亞翔集成(603929.SH)為例，分析境外上市公司分拆業務A股上市的途徑》一文中，根據中國證監會過往保薦代表人培訓會議相關內容及亞翔集成案例總結歸納了境外上市公司所屬中國企業實施A股直接上市的審核重點，包括上市主體獨立性、程序合法性以及避免同業競爭等。
本次石藥集團分拆新諾威A股上市過程中，中國證監會仍然重點關注了上述事項，同時，針對石藥集團實際控制人通過紅籌架構控制石藥集團的情況，中國證監會還重點關注了設置多層控制關系的合理性和必要性以及各層級公司的歷史沿革情況。具體情況如下：
（一）石藥集團分拆新諾威于A股上市的程序合法性
針對該事項，中國證監會要求新諾威說明香港地區關于分拆上市公司子公司獨立上市的相關法律法規及監管規則，說明并披露新諾威是否已履行所有法定程序，是否符合相關法律法規和監管規則的要求。
（二）石藥集團在香港上市的具體情況
針對石藥集團，中國證監會要求新諾威說明：
1.石藥集團在香港上市的具體情況，包括但不限于上市方式(IPO、借殼)、上市的業務和資產范圍以及與新諾威業務和資產的關系、上市時香港聯交所關注的主要問題、上市后的再融資和并購重組情況。
2.上市期間石藥集團及其控股股東、實際控制人、董監高是否曾受到香港證監會、香港聯交所的處罰或監管措施，是否存在違法違規情況，是否構成本次發行上市的障礙。
（三）實際控制人設置紅籌架構控制的情況
針對實際控制人設置紅籌架構、通過多層級公司控制石藥集團的情況，中國證監會要求新諾威說明：
1.多層控制關系的合理性和必要性，是否存在委托、信托持股或其他特殊安排，是否符合股權清晰的要求。
2. 說明各層級公司的歷史沿革情況，實際控制人是否發生過變動。
3.說明并披露各層級公司直接及間接持有新諾威股份的具體鎖定安排。
（四）新諾威與實際控制人控制的其他企業同業競爭情況
1.新諾威實際控制人通過石藥集團和石藥控股兩大控股平臺控制多家企業，中國證監會要求新諾威說明實際控制人控制的所有層級公司情況，包括主營業務、主要產品、報告期內主要財務數據(資產、凈資產、收入、凈利潤)，與新諾威是否構成同業競爭。
2.新諾威實際控制人控制的其他企業經營維生素C原料藥的生產、銷售，中國證監會要求新諾威結合生產工藝差異、原材料差異、技術差異、市場及客戶差異、技術及生產人員可替代性等，詳細說明維生藥業維生素C原料藥及系列產品與新諾威維生素C含片之間是否構成同業競爭業務。
3.新諾威實際控制人控制的多家企業經營范圍中有生產、銷售食品或食品添加劑、保健食品、特殊食品以及生產、銷售原料藥和第二類精神藥品制劑等，中國證監會要求新諾威說明上述企業與新諾威是否存在同業競爭。
4.中國證監會要求新諾威說明石藥集團是否對新諾威的業務發展空間作出限制，新諾威是否就解決同業競爭或潛在同業競爭充分披露相關風險及提出有效的利益沖突防范解決措施。
（五）新諾威的獨立性
新諾威實際控制人通過石藥集團和石藥控股兩大控股平臺控制多家企業，中國證監會要求新諾威說明關聯企業與新諾威是否存在共用采購及銷售渠道、人員交叉任職等情形，新諾威資產是否完整，業務及人員、財務、機構是否獨立，是否具有完整的業務體系和直接面向市場獨立經營的能力。
五、結語
亞翔集成、工業富聯、青鳥環宇、深南電路、浙商證券、華寶股份、新諾威等各種類型境外上市公司之控股子公司陸續登陸A股市場，再次印證了我們在《中概股/美元項目的上市之路可以不再是“單選題”——以亞翔集成(603929.SH)為例，分析境外上市公司分拆業務A股上市的途徑》中的觀點，中國A股市場正在以積極的姿態迎接更多符合條件的境外上市公司分拆子公司實施A股上市。
與此同時，科創板作為境內資本市場改革“試驗田”，其《科創板上市公司持續監管辦法(試行)》已經為境內上市公司分拆子公司于A股上市推開了一扇門，待有關分拆上市具體條件和操作流程的實施細則明確后，境內上市公司分拆子公司于A股上市也將成為現實，讓我們一起拭目以待。
作者：劉濤 廖學勇
